Le crédit vendeur, une clé utile dans la boîte à outils de la transmission

La loi « pour la croissance et la transformation des entreprises », dite « loi Pacte », adoptée par le parlement le 11 avril dernier, en modifiant la fiscalité de la transmission d’entreprise pour ce qui est du crédit vendeur, amène à rappeler qu’il peut représenter dans certaines hypothèses une modalité utile à l’intérêt commun des parties, à savoir le cédant et le cessionnaire.

De Nantes à Bordeaux et Rennes, en passant par Caen, Strasbourg, Mulhouse et Marseille, les associés de MBA Capital vous livrent leurs conseils d’experts sur cette source de financement.

 

Le crédit vendeur en pratique

Stéphane MICHEL, Associé MBA Capital à Nantes, définit le crédit vendeur dans une opération de cession de titres : « c’est une ressource financière accordée par le cédant, donc au bénéfice du cessionnaire, sous forme d’une créance participant au financement du rachat des titres. Il permet ainsi à ce dernier de régler une partie du prix de manière différée et échelonnée. »

En pratique,

  • le crédit vendeur est assez peu fréquent, moins d’une cession sur sept ;
  • il porte sur une fraction du prix de 5 à 20%, rarement plus ;
  • sa durée de remboursement se situe généralement entre 3 et 4 ans, par annuités ;
  • Son taux d’intérêt est souvent nul, mais parfois de l’ordre de quelques pourcents.

 

Une ressource financière fort utile pour le financement de l’acquisition

La nature du crédit vendeur est ainsi celle d’une dette amortissable, dont le remboursement va peser sur le cash flow de la structure d’acquisition, et sa maturité inférieure à celle de la dette senior (7 ans) le rend plus contraignant pour la trésorerie du cessionnaire. C’est d’autant plus vrai pendant les premières années suivant la reprise qui sont généralement les plus tendues, dans les montages en LBO tout du moins.

« Le crédit vendeur est bien pris en compte dans les ratios prudentiels des financements d’acquisition (et notamment le levier et la couverture), ce n’est donc pas la meilleure ressource pour optimiser son tour de table : il est plus court et parfois plus cher que la dette senior. Pourquoi y avoir recours ? ». Une question soulevée par Pierre ROUX, Associé MBA Capital à Marseille.

En fait, l’obtention d’un crédit vendeur peut permettre au cessionnaire de boucler son tour de table, dans un contexte d’apport limité. En effet, au-delà du montant correspondant, « le crédit vendeur facilite le montage du dossier de financement par le témoignage de confiance du cédant envers le cessionnaire » souligne Valérie LEGENTIL, Associée MBA Capital à Caen. « Il rassure les banquiers pour la mise en place de la dette senior » indique pour sa part Vincent JUGUET, Associé MBA Capital à Paris, et « réduit leur engagement d’autant. »

Par ailleurs, les banques ne manquent pas de solliciter la subordination du crédit vendeur au remboursement de la dette senior, privilégiant ainsi le remboursement de leur propre créance. Dans les faits, le crédit vendeur a l’avantage (souvent non-dit lors de sa mise en place) d’être plus souple que les prêts bancaires en cas de difficulté après la reprise. Et même quand il ne fait pas l’objet d’une convention de subordination en bonne et due forme, dans la pratique, il est quand même subordonné. C’est un moyen pour le repreneur d’avoir une marge de manœuvre si des problèmes surgissent, ou en cas de vices cachés.

 

Le vendeur, associé fantôme ?

En cela, « le crédit vendeur implique du cédant un accompagnement dans un contexte et un timing qui ne sont plus les siens, mais bien ceux du repreneur » indique Stéphane MICHEL. Le cédant n’est plus aux manettes, mais il reste intéressé au succès du cessionnaire dans sa reprise, car une partie de son prix en dépend, et il ne dispose d’aucune sûreté, contrairement aux banques. « Cette crainte de ne pas être payé n’apporte rien de positif dans sa relation avec le cessionnaire » souligne Isabelle ARNAUD-DESPREAUX, Associée MBA Capital à Bordeaux. Le crédit vendeur peut donc être anxiogène pour le cédant, passée la période d’accompagnement opérationnel. Et s’il ne tourne pas complètement la page, sa présence physique ou mentale auprès du cessionnaire peut limiter l’affirmation et la crédibilité du cessionnaire vis-à-vis des salariés, fournisseurs, clients, etc.

 

Une alternative à étudier : le complément de prix

Dans les cas où des incertitudes commerciales, économiques ou règlementaires sont identifiées au moment de la transaction, il est plus opportun de mettre en place un complément de prix, dont le règlement est conditionné à la survenance d’un évènement créateur de valeur, annoncé par le cédant. Si cet événement ne survient pas, il n’y a pas de complément de prix. A la différence, le crédit vendeur ne doit pas être consenti par le cédant pour obtenir un prix plus élevé.

Entre le crédit vendeur, qui est une dette, et le complément de prix, qui est comme son nom l’indique un élément additionnel et conditionnel du prix, il existe d’autres solutions. Par exemple lorsque le cédant participe au financement du cessionnaire, en prenant des risques mesurés, comme les obligations convertibles en actions, qui rémunèrent ces risques par un taux de rendement plus élevé que le crédit vendeur, et permettent au cédant de redevenir actionnaire s’il ne pouvait pas être remboursé.

 

Pour le cédant, les avantages ciblés du crédit vendeur

Lorsque l’on accompagne un cédant, on lui conseille rarement d’envisager un crédit vendeur : son intérêt premier est bien d’encaisser la totalité de son prix au closing, sans aléas et sans différés.

Toutefois, en pratique, plusieurs cas de figure font apparaître des bénéfices pour le cédant :

  • Tout d’abord, le crédit vendeur peut s’assimiler à un placement intéressant d’une partie de son prix, dans un environnement de taux bas en matière de rémunération de l’épargne : « Après tout, le cédant connaît son affaire et s’il a confiance en son cessionnaire, c’est un placement sur 3 ou 4 ans qui peut se révéler plus rentable que des actions ou du monétaire » argumente Philippe BROTONS, Associé MBA Capital à Caen.

 

  • Le crédit vendeur permet en outre d’aider un repreneur choisi – un membre de la famille ou un cadre de l’entreprise par exemple – dans son financement. On se situe alors dans un contexte de grande confiance du cédant et d’un relativement faible apport du cessionnaire. Bertrand KNIPPER, Associé MBA Capital à Strasbourg, a ainsi monté une opération de MBO dans laquelle les actionnaires sortants ont choisi le repreneur dans leur équipe, en lui accordant un crédit vendeur de 10% du prix, alors que la cession à un groupe se serait réalisée sans crédit vendeur, mais avec une probabilité de remise en cause de la pérennité de l’effectif ainsi que du site de la société.

 

  • Dans certains cas, il s’avère que le cédant rencontre certaines difficultés à trouver des acquéreurs au prix souhaité pour sa société. Les raisons peuvent par exemple tenir au timing de l’opération (environnement économique défavorable, on pensera inévitablement à la crise de 2008) ou à des contraintes financières spécifiques des parties : « Si un beau rapprochement arrive un peu tôt pour l’acheteur par rapport à l’échéancier de ses engagements financiers (et donc peu de sécurité pour les banquiers) ou pour pallier la fin d’une grosse échéance de crédit de la société à vendre, pourquoi ne pas accorder un crédit vendeur assez court, le temps de libérer la capacité d’autofinancement pour le remboursement de la dette senior ? » s’interroge Valérie LEGENTIL. L’acquéreur pourrait aussi négocier un différé d’amortissement auprès de ses banquiers. Mais le crédit vendeur a d’autres vertus, et c’est parfois le cédant qui le propose, lorsqu’il est convaincu d’être en face du repreneur idoine.  

 

  • Dans les opérations d’OBO, ou de réorganisation d’un groupe, le crédit vendeur est un levier pertinent qui permet de préserver la trésorerie de la structure de reprise tout en réalisant l’opération au bon prix et en partageant le risque avec les banques amenées à financer la partie de cash out.

 

  • Enfin, « le crédit vendeur peut servir de garantie à la GAP » (garantie d’actif et de passif) précise Dominique GOZLAN, Associé MBA Capital à Mulhouse, « plutôt qu’une caution bancaire ». Le crédit vendeur a alors la même durée que la GAP et son remboursement annuel correspond à la dégressivité du plafond de la GAP. En cas de mise en œuvre de la GAP, le cessionnaire-bénéficiaire peut déduire du remboursement du crédit vendeur les appels en garantie au titre de la GAP, les modalités d’exécution sont plus simples. Ce qui fait dire à Eric LE FLANCHEC, Associé MBA Capital à Rennes, que « l’octroi d’un crédit vendeur peut être un argument pour essayer de réduire la GAP ».

 

Un traitement fiscal plus juste du crédit vendeur

Avant la loi Pacte, le crédit vendeur était considéré comme un élément du prix, et donc fiscalisé sur sa plus-value à la date de cession : donc avant que le crédit vendeur soit réglé et même si ce dernier n’était in fine pas réglé. La loi Pacte a mis fin à cette anomalie pénalisante pour les cédants en leur permettant d’étaler dans le temps le paiement de l’impôt et des prélèvements sociaux sur la plus-value de cession, en fonction de l’encaissement réel des échéances de crédit vendeur. Cette mesure ne s’applique toutefois qu’aux opérations concernant les entreprises de moins de 50 salariés dont le chiffre d’affaires est inférieur à 10 M€.

 

En conclusion, un outil de financement pour une transaction sur-mesure

Pour l’acquéreur, l’obtention d’un crédit vendeur facilite le financement de la reprise, en apportant des ressources et surtout de la confiance entre les parties.

Pour le cédant, le crédit vendeur peut être un moyen d’obtenir d’un acquéreur le prix de vente souhaité, en contrepartie d’une participation au financement de l’opération, avec donc une quote-part de risque sur le recouvrement de sa créance.

Pour le conseil du cédant, la transaction idéale se fait au bon prix, avec un règlement à 100% comptant, donc sans crédit vendeur, mais la négociation avec le cessionnaire s’effectue dans une approche plus large intégrant de nombreuses autres considérations qui entrent en jeu. Le conseil se doit d’être source de réflexion pour son client, et il ne s’exonérera pas d’évoquer cette piste, avec ses bénéfices comme ses risques.

Le crédit vendeur pourrait reprendre des couleurs dans les prochaines transactions mais il restera un outil à manier avec précaution, dans certaines situations seulement, et continuera de refléter le rapport de forces entre les parties. Et chacun pourra voir le verre à moitié vide (le crédit vendeur « subi ») ou à moitié plein (un moyen de réaliser l’opération, et une prise de risque calculée dans un contexte d’opportunité)…